Написание контрольных, курсовых, дипломных работ, выполнение задач, тестов, бизнес-планов
Главная \ Методические указания \ Методические указания и информация \ Фінансові індикатори вартості компанії та методи її оцінки

Фінансові індикатори вартості компанії та методи її оцінки

Тема3.Фінансові індикатори вартості компанії та методи її оцінки

 

  1. Необхідність використання сучасних інструментів оцінки вартості компаній
  2. Фінансові індикатори створення вартості: ринкова додана вартість; економічний прибуток; акціонерна додана вартість; генеровані грошові потоки на інвестиції; грошова додана вартість.
  3. Прийняття управлінських рішень на основі критерію економічної доданої вартості (економічного прибутку).
  4. Методи оцінки вартості компанії і їх вплив на формування стратегії

 

 

 

1. Необхідність використання сучасних інструментів оцінки вартості компаній

 

Сучасна концепція оцінки ефективності базується на оцінці майбутніх грошових потоків - «грошових потоків, які ще належить отримати», та їх дисконтуванні до поточної вартості.

Для оцінки створення акціонерної вартості використовуються дві конкуруючі системи: бухгалтерська модель і фінансова модель (модель дисконтованого грошового потоку). Кожній моделі властиві свої принципи, саме з їх допомогою пояснюється діяльність підприємства, а також логічно витікаючі з них показники для вимірювання його результатів (табл. 1). Сучасне підприємство здійснює свою діяльність в середовищі|середі|, якому властиві три виміри: 1) ризик і невизначеність; 2) прибутковість; 3) ліквідність, здатність|здібність| швидко трансформувати створювані продукти і результати в найзручнішу форму — грошові потоки. По всім трьом вимірам бухгалтерська і фінансова моделі розходяться.

Таблиця 1

Конкуруючі системи оцінки вартості акціонерного капіталу

 

Модель

Оцінка акціонерного капіталу

Фактори, що впливають на вартість

Переваги

Недоліки

Бухгалтерська модель

(за прибутком)

Співвідношення ціна/прибуток × Прибуток на акцію

Визначальні фактори бухгалтерського прибутку й співвідношення ціна/прибуток

1. Із балансових показників найбільш поширені «вартість бізнесу/балансова вартість активів», «ціна акцій/балансова вартість акціонерного капіталу», або «ціна акцій/ вартість чистих активів» і «вартість бізнесу/вартість будівель, машин і обладнання на балансі»

2. Основною перевагою мультиплікаторів на основі балансової вартості активів є їх стабільність: вони менше залежать від поточних змін економічної кон'юнктури, ніж чистий прибуток.

Недоліками мультиплікаторів виду P/BV є спотворення, що виникають із-за того, що балансова вартість активів є бухгалтерської величиною, яка залежить від застосовуваних норм бухгалтерського обліку. Крім того, балансові показники не враховують вартості бізнесу людський капітал. До недоліків показника P/BVE можна віднести обмежену застосовність з-за того, що чиста балансова вартість активів може бути негативною

Фінансова модель (модель дисконтованого грошового потоку)

Поточна вартість майбутніх грошових потоків

Визначальні фактори майбутніх грошових потоків підприємства й альтернативної вартості капіталу

1. Дозволяє визначити чи достатні потоки грошових коштів для забезпечення очікуваного|сподіваного| рівня прибутковості капіталу власників підприємства

2. Модель дисконтованих грошових потоків оцінки акціонерного капіталу містить передбачувані інвесторами грошові потоки в невизначеному майбутньому

фокусування на завданні довгострокового зростання інвестиційної вартості капіталу власників підприємства

 

Бухгалтерська модель оцінки вартості акціонерного капіталу грунтується на  дослідженні взаємозв'язку звітного прибутку з ринковою оцінкою цього прибутку, вираженою у відношенні ціна/ прибуток на акцію. Проблема використання прибутку в цьому випадку полягає в тому, що максимізація прибутку й зростання прибутку необов'язково максимізують цінність акції, оскільки цінність акції відображає поточну вартість всіх майбутніх грошових потоків (а не тільки поточного прибутку). Бухгалтерське бачення|видіння| підприємства засноване на фактичних операціях, виключає з|із| аналізу альтернативність можливих дій і практично ігнорує варіанти розвитку. Це не відповідає|виказує| сучасній основоположній концепції створення|створіння| економічного прибутку, яка є підґрунтям розробки критеріїв доданої вартості. Головний принцип цієї концепції полягає в урахуванні альтернативних варіантів вкладення капіталу з|із| певним ризиком і відповідним ризику економічним ефектом, або в урахуванні втраченого інвестиційного доходу. Вона базується на класичній передумові щодо необхідності покриття підприємством всіх витрат|затрат|, зокрема пов'язаних із залученням капіталу. Бухгалтерська модель не орієнтує аналіз на проблему невизначеності очікуваного|сподіваного| результату, яка постає перед інвесторами. Показники рентабельності або прибутковості (| |ROA|, ROE|), отримані|одержувати| на основі даних фінансової звітності підприємства, не пов'язані|зв'язати| з|із| ризиком і тому не можуть бути критерієм для прийняття фінансових стратегічних рішень|розв'язань|.

Кожен інвестиційний проект компанії, незалежно від його масштабу і функціональної області застосування, у тієї або іншій мірі впливають на вартість компанії.

Концепція управління вартістю підприємства заснована на зміні парадигми аналізу, побудові його на принципах фінансової моделі. Особливістю фінансової моделі підприємства є використання економічного прибутку для аналізу результатів діяльності та обґрунтування рішень|розв'язань|. Це дозволяє визначити, чи достатні потоки грошових коштів для забезпечення очікуваного|сподіваного| рівня прибутковості капіталу власників підприємства. У фінансовій моделі аналізу діяльності підприємства мета|ціль| його розвитку кількісно виражена|виказувати| у вигляді інвестиційної вартості капіталу власників підприємства, в якій підсумовуються потоки вільних грошових коштів (free cash flows, FCF|) з урахуванням|з врахуванням| необхідного рівня прибутковості. Модель дисконтованих грошових потоків оцінки акціонерного капіталу містить передбачувані інвесторами грошові потоки в невизначеному майбутньому, а також альтернативну вартість активів при визначенні вартості акціонерного капіталу підприємства.

Перехід до фінансової аналітичної моделі передбачає фокусування на завданні довгострокового зростання інвестиційної вартості капіталу власників підприємства. Це завдання вирішується, якщо в підприємстві систематично створюється економічний прибуток або дохід, який є привабливішим, ніж в альтернативних варіантах вкладення капіталу з таким же інвестиційним ризиком. З погляду фінансової моделі в операціях підприємства повинен генеруватися потік вільних грошових коштів, достатній для вирішення його стратегічних завдань і компенсації інвестиційного ризику інвесторів.

Горизонт прогнозування — це період, протягом якого підприємство потенційно здатне створювати позитивний економічний прибуток. Як показано на рис. 3, починаючи з року n + 1 можливості отримання позитивної величини економічного прибутку зникають, і в цьому залишковому періоді економічний прибуток дорівнює нулю. Але підприємство продовжує генерувати позитивні потоки вільних грошових коштів, проте їх величина достатня лише для компенсації інвестиційного ризику.

Таким чином, фінансова модель є найбільш придатною в умовах ринкової економіки, невід'ємними рисами|межами| якої є|з'являються| альтернативність і наявність вибору. Оцінка витрат|затрат| ресурсів здійснюється на основі порівняння з|із| оптимальним|щонайкращим| способом їх використання. Тому підприємство має можливість|спроможність| приймати більш ефективні управлінські рішення.

 

2. Фінансові індикатори створення вартості: ринкова додана вартість; економічний прибуток; акціонерна додана вартість; генеровані грошові потоки на інвестиції; грошова додана вартість.

Фундаментальна вартість підприємства є інтегрованою оцінкою ефективності функціонування підприємства і його стратегічного потенціалу. Тому ключовим рішенням при побудові ефективної системи оцінки вартості є рішення про вибір основних показників результатів діяльності підприємства.

Еволюція фінансових показників в оцінці ефективності управління.

 

У 1940-1960-ті рр. ключовими найчастіше виступали показники рентабельності. На сьогодні не втратили своєї актуальності та широко використовуються показники рентабельності вкладеного капіталу (ROIC) і коефіцієнт реінвестування ( RR):

 

ROIC = EBIT (1 - T)/(BD + BE);

RR = ((СЕ - D) - ΔNCWC)/ЕВ1Т(1 - T),

де ROIC - рентабельність інвестованого капіталу; EBIT - прибуток до виплати відсотків і податків; Т - ставка податку на прибуток; BD - балансова вартість зобов'язань; BE - балансова вартість акціонерного капіталу; RR - коефіцієнт реінвестування; СЕ - капітальні витрати; D - амортизація; ΔNCWC - приріст чистого оборотного капіталу.

Сьогодні головна мета менеджерів всіх рівнів підприємства полягає у збільшенні вартості для акціонерів. Новим напрямом є принцип «всеосяжної вартості бізнесу», що використовує модель оцінки внеску|вкладу| відносин підприємства із|із| зацікавленими групами в створення|створіння| вартості підприємства, а також способи оцінки і системи відображення цієї інформації в корпоративних звітах.

В 1970-1980-ті рр. було розроблено ряд інших показників, що відповідають важливішій вимозі ринкової економіки - підвищенню добробуту акціонерів. Найбільш відомими і широко поширеними з них являються показник "чистий прибуток на звичайну акцію" (EPS) і показник "ціна до доходу" (Р/Е).

У 1980-ті рр. розвиток концепції грошових потоків привів до створення показників оцінки і управління підприємством, серед яких найчастіше застосовуються "грошовий потік для усього капіталу" (вільний грошовий потік FCF) і "грошовий потік для власників власного капіталу" (FCFE).

 

FCF = прибуток до виплати відсотків|процентів|, податків і дивідендів + амортизація - чисті інвестиції в довгострокові активи + приріст/зменшення чистого оборотного капіталу.

FCFE = чистий прибуток + негрошові витрати (амортизація, резерви)+

+ приріст/зменшення чистого оборотного капіталу - чисті інвестиції

у довгострокові активи + приріст/зменшення довгострокової заборгованості.     

 

 На початку 1990-х рр. фірма Stem Stewart Management Services розробила показник економічної доданої вартості (EVA), заснований на традиційній концепції бухгалтерського обліку - залишкового доходу (Residual Income, RT).

Згідно з концепцією EVA вартість підприємства є балансовою вартістю, збільшеною на поточну вартість майбутніх доданих вартостей. Розрахунок EVA можна виконати двома способами:

 

1) EVA = NOPAT - WACC × С,                                          

 

де NOPAT (Net Operating Profits After Taxes) - прибуток після виплати податків, WACC - середньозважена вартість капіталу, С - інвестований капітал.

 

2) EVA = (ROI - WACC) × С,                                              

 

де ROI (Return on Investment) - рентабельність інвестованого капіталу.

 

Головна відмінність VBM-показників від показників ефектів і ефективності полягає в тому, що вони покликані сигналізувати про зміну цінності для постачальників капіталу (насамперед власників, акціонерів) за звітний період. У всіх моделях економічного прибутку передбачається, що для створення вартості ефективність діяльності підприємства повинна перевищувати витрати на залучення капіталу (табл. 2). Величина приросту вартості за період, тобто додана вартість, є результатом множення спреда ефективності (різниця між заробленою і необхідною прибутковістю на інвестований капітал) на капітал.

Таблиця 2

Ключові параметри моделей доданої вартості

Модель

Рентабельність капіталу

Необхідна прибутковість

Вкладений капітал

Оцінка тільки для акціонерів

RI - Residual Income - Залишковий дохід

Рентабельність власного капіталу (ROE)

Вартість акціонерного капіталу (Re)

Акціонерний капітал (або балансова величина власного капіталу)

ЕВО -Edwards-Bell- Ohlson Model - Модель Едвардса-Белла-Ольсона

Потік «понад»- доходи

Вартість акціонерного капіталу (Re)

Акціонерний капітал

Оцінка для акціонерів і кредиторів

ЕР - Economic Profit - Економічний прибуток

Рентабельність вкладеного капіталу (ROCE)

Середньозважена ціна капіталу (WACC)

Чисті активи (або балансова величина вкладеного капіталу)

EVA - Economic Value Added - Економічна додана вартість

Рентабельність вкладеного капіталу (ROCE) з урахуванням коректувань

Середньозважена ціна капіталу (WACC)

Чисті активи (або вкладений капітал) з урахуванням коректувань

RCF - Residual Cash Flow - Залишковий грошовий потік,

CVA - Cash Value Added - Грошова додана вартість

Рентабельність на основі грошового потоку (CFROI)

Середньозважена ціна капіталу (WACC)

Валовий вкладений капітал

SVA - Shareholders' Value Added - Акціонерна додана вартість

Залишкова цінність (RV)

Середньозважена ціна капіталу (WACC)

Інкрементальні інвестиції (або приріст балансової вартості активів)

 

Основне призначення індикаторів доданої вартості – оцінити ефективність діяльності підприємства. VBM-показник повинен ясно й однозначно характеризувати, наскільки добре підприємство у звітному періоді задовольняє цілі максимізації добробуту своїх власників (акціонерів). Характеристика та недоліки показників доданої вартості, що використовується в рамках концепції управління вартістю підприємства, наведена в табл. 3. Недоліки моделей залишкового прибутку, на думку сучасних фінансових аналітиків, можна зменшити, використовуючи в якості ключового показника управління вартістю CFROI - грошову рентабельність інвестованого капіталу. Якщо CFROI вище реальної вартості капіталу, то вважається, що підприємство створює вартість, і навпаки.

Таблиця 3

Базові індикатори ВОУ

 

Індикатор

Характеристика

Недоліки

Ринкова додана вартість (MVA)

ринкова капіталізація та ринкова вартість боргів компанії

- суб’єктивність при оцінці вартості нематеріальних активів компанії ;

- розбіжність між балансовою і поточною ринковою вартістю активів;

- менеджери компанії можуть здійснювати маніпулювання значеннями, які відображаються у звітності

Економічна додана вартість (EVA)

інструмент вимірювання ефективності підрозділів замість чистого прибутку.

- збільшення EVA у звітному періоді пов'язане зі зростанням ризику, інвестованого капіталу, вартість EVA може зменшуватися, навіть при її зростанні

Акціонерна додана вартість (SVA)

створення доданої вартості для акціонерів (якщо ROIC> WACC).

трудомісткість розрахунків грошових потоків.

розрив між ROIC і WACC призведе до заростання конкуренції, і як наслідок, падіння рентабельності інвестицій.

Рентабельність грошових потоків від інвестицій (CFROI)

грошові потоки, генеровані існуючими та майбутніми активами (враховується фактор інфляції).

-                    складність розрахунку показника CFROI та визначення всіх грошових потоків, які генеруються у результаті як існуючих, так і майбутніх активів компанії.

-                    не враховуються витрати на залучення капіталу

Залишковий дохід  (CVA)

заснований на прогнозах майбутнього розвитку ринку

орієнований на інвестиційні процеси компанії

 

EVA служить сигналом для фінансових менеджерів про те, чи варто інвестувати, чи достатній приріст прибутку від капіталовкладень для відшкодування витрат на капітал. Впливаючи на показники, що фігурують в моделі, менеджер формує важелі управління і отримує можливість збільшити значення EVA, що веде до нарощування вартості підприємства.

Менеджер підприємства може покращити показник EVA трьома способами:

1) скоротити інвестиції шляхом розробки стратегії, спрямованої на збільшення ефективності використання вже здійснених вкладень;

2) організувати підприємство таким чином, щоб його прибутковість була вища за ціну капіталу, використаного при його створенні;

3) прискорити оборотність капіталу, яка підвищить його рентабельність, і не вкладати кошти в проекти з тривалим терміном окупності.

При рівномірній амортизації в розрахунку EVA виникають погрішності відносно нових інвестицій, оскільки капітальні витрати знижуються зі зменшенням  балансової вартості активу). Вартість підприємства залежить від різниці між очікуваною величиною рентабельності інвестованого капіталу (ROI) і середньозваженою вартістю капіталу підприємства (WACC). Якщо значення ROI більше, то дохід на інвестований капітал більше, ніж витрати на його залучення і обслуговування, отже, менеджмент збільшує його вартість. У цьому випадку збільшення темпів зростання підприємства прискорює його нарощування. Якщо ж значення ROI менше, то різниця між ROI і WACC негативна, менеджмент руйнує вартість підприємства, і чим вище темп її зростання, тим швидше. Таким чином, підприємство створює вартість, коли різниця між його рентабельністю інвестованого капіталу і середньозваженою вартістю капіталу позитивна (ROI>WACC).

 

Показник EVA можна вирахувати на рівні стратегічної бізнес-одиниці й використовувати для ухвалення стратегічних рішень щодо оптимізації господарського портфеля підприємства.

Наступним напрямом використання EVA є первинна публічна пропозиція (IPO). Перебування в статусі публічної вже саме по собі може створювати додаткову додану вартість та  підвищити рівень довіри до компанії з боку інших інвесторів, клієнтів, кредиторів і постачальників.

Перевагами показника EVA є:

  • єдиний і простий показник, адекватно характеризує роботу компанії;
  • метод розрахунку справедливої прибутку корпорації;
  • економічний показник;
  • система вимірювання, а не стратегія сама по собі.
  • можливо обчислити EVA як для компанії, так і для окремих підрозділів або відділів.

Основними недоліками показника EVA є такі:

  • не підходить для компаній start-up, або на ринку, що розвивається;
  • пряма мотивація може гальмувати інвестиції в короткостроковому періоді;
  • немає кореляції виконання EVA-цілей із зростанням вартості компанії;
  • є багато способів маніпулювати результатом.

Характеристика основних показників доданої вартості

Модифікацією моделі EVA є ринкова додана вартість (MVA). Цей показник є додатковим інструментом, на основі якого фондовий ринок може оцінювати потенціал підприємства по створенню доданої вартості в майбутньому. З точки зору теорії корпоративних фінансів, MVA відображає дисконтовану вартість усіх поточних і майбутніх інвестицій.

 

MVA = ринкова капіталізація (ринкова вартість акціонерного капіталу) + ринкова вартість боргу - сукупний інвестований капітал (балансова вартість).                          

 

Ринкова капіталізація є сукупною вартістю всіх (звичайних і привілейованих) акцій підприємства, випущених в обіг, яка визначається на підставі ринкового курсу акцій.

Такий підхід до оцінки результатів стратегічного управління через механізм ринку корпоративного контролю можна визнати адекватним в країнах з англо-американською моделлю економіки з розвиненим фондовим ринком. Капіталізація є значно менш корисним показником успіху підприємства для європейських (континентальних) країн та країн, моделі корпоративного управління яких ще формуються.

Ринкова вартість, виражена в показнику MVA, є по суті дисконтованою сумою усіх майбутніх EVA.

Показник доданої вартості акціонерного капіталу (SVA) оцінює приріст акціонерної вартості капіталу. Цей приріст є різницею між акціонерною вартістю капіталу, створеною майбутніми інвестиціями, та акціонерною вартістю капіталу, створеною минулими інвестиціями; крім даних фінансової звітності потребує використання зовнішніх показників. SVA використовується у країнах з розвиненим фондовим ринком та в країнах, де він розвивається для АТ і ТОВ.

Для визначення SVA необхідно визначити ринкову вартість акціонерного капіталу:

SVA = CEECEB

СEE - розрахункова вартість акціонерного капіталу; 

CEB  - балансова вартість акціонерного капіталу

 

Грошова додана вартість (CVA) є різницею операційного грошового потоку компанії та потоку,  необхідного для задоволення вимог інвесторів по стратегічних інвестиціях :

CVA = (FCF + Interests) – WACC × CE =  AOCF - WACC × CE

де WACC  - середньозважена вартість капіталу;

FCF - грошовий потік до фінансування;

Interests - процентні платежі за зобов'язаннями;

AOCF - скоректований операційний грошовий потік

 

Метод прибутковості інвестицій на основі потоку грошових коштів (CFROI) оцінює відношення грошових потоків до кожної одиниці вкладених інвестицій.. Основні переваги – грошові потоки, що генеруються бізнесом, виражені в поточних цінах, тобто враховується чинник інфляції. Недоліки - є відносним показником, не відображає суму створеної вартості компанії.

Модель залишкового операційного прибутку (REOI) відображає чистий операційний прибуток організації за вирахуванням плати па весь капітал організації:

 

 

 

 

 

де           - фундаментальна вартість власного капіталу за моделлю залишкового операційного прибутку;

 

 

                   - балансова вартість на момент оцінювання власного капіталу;

              - залишковий операційний прибуток в j-ому році;

        -  середньозважені витрати на капітал(WACC).

Перетворення моделі залишкового операційного прибутку:

 

 

 

 

 

 

 

3.      Прийняття управлінських рішень на основі критерію економічної доданої вартості (економічного прибутку).

Показник результатів діяльності повинен насамперед відповідати певній стадії розвитку (життєвого циклу) підприємства. Створення і зростання цінності підприємства для акціонерів як головна мета реально актуалізуються тільки на певній стадії розвитку як підприємства, так і його зовнішнього оточення. У цьому контексті розвиток актуалізованих фінансових цілей підприємства може бути представлений у вигляді деяких сходів фінансових цілей, кожній сходинці якої відповідає своя група показників результатів діяльності, найбільш адекватна для даного етапу. Так, EVA| доцільно використовувати в підприємствах, що знаходяться|перебувають| на стадії зрілості, які пройшли|минали| період стрімкого розвитку та інтенсивних капіталовкладень.

Це пов’язано з тим, що оптимізація значення показника EVA| пов'язана із зниженням обсягу|обсягу| використовуваного капіталу, що стимулює відмову від здійснення нових інвестицій.

Стратегічні показники ефективності тісно пов'язані між собою. Цей зв'язок може бути продемонстрований на прикладі матриці стратегій управління вартістю (рис. 1). Вертикальна вісь відображає здатність підприємства створювати цінність. На цю здатність вказує спред прибутковості підприємства (очікуваний ROIC за вирахуванням WACC). Коли спред прибутковості має позитивне значення (верхня частина матриці), цінність створюється (EVA позитивна). Коли спред прибутковості негативний, цінність руйнується (EVA негативна). Горизонтальна вісь вимірює здатність підприємства фінансувати зростання продажів. Стійкий темп зростання - це максимальний темп зростання продажів, якого підприємство може досягти без зміни своєї фінансової політики. Підприємство відчуватиме грошовий дефіцит, якщо різниця між темпом зростання продажів і стійким темпом зростання є позитивною (права половина матриці). Підприємство генеруватиме грошовий надлишок, якщо ця різниця негативна (ліва половина матриці).

Простежимо зв'язок мультиплікаторів, що базуються на вартості активів, з мультиплікаторами прибутковості. Показник P/BV», наприклад, пов'язаний з показником «Р/Е» через прибутковість акціонерного капіталу. За визначенням, прибутковість акціонерного капіталу визначається як чистий прибуток, поділена на вартість чистих активів (ROE = Е/ВЕ = E/BV), або, навпаки, чистий прибуток дорівнює чистим активам, помноженим на прибутковість акціонерного капіталу (Е = BV x ROE).

Надлишок грошей
Gпр < SGR

Дефіцит грошей
Gпр > SGR

Gпр - SGR

Спред дохідності (ROIC – WACC)

ROIC – дохід на вкладений капітал

WACC  вартість капіталу

Gпр – темп зростання продажів

SGR – темп стійкого зростання

0 " v:shapes="_x0000_s1034" v:dpi="96">
 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Рис. 1.Матриця стратегій управління вартістю як інструмент прийняття стратегічно значущих фінансових рішень

 

Істотним чином залежить від ROE, а це значить, що не можна вважати недооціненими ті акції, для яких мультиплікатор P/BV нижче середньогалузевого. При цьому необхідно також, щоб величина ROE була не нижче середньої по галузі і навпаки. Якщо прибутковість акціонерного капіталу ROE дорівнює доходності, необхідної інвесторами, то чисто математично співвідношення P/BV буде дорівнює одиниці, незалежно від темпів росту компанії. Якщо воно більше одиниці, то активи компанії приносять більший дохід (у відсотках по відношенню до балансової вартості) чим необхідна інвесторами прибутковість вкладень в дану компанію, тому ринкова ціна цих активів (Р) вище їх балансової вартості. Якщо P/BV менше одиниці, то ситуація прямо протилежна: активи приносять менший дохід (у відсотках по відношенню до балансової вартості), порівняно з дохідністю, необхідної інвесторами, і такі активи торгуються зі знижкою до їх балансової вартості?).

P/BV є дуже важливим мультиплікатором. Якщо він нижче одиниці, то, можливо, діяльність компанії варто припинити і розпродати її активи по частинах. Може виявитися, що низький P/BV служить індикатором поганого управління бізнесом. У будь-якому випадку компанія може стати об'єктом ворожого поглинання, здійснюваного або з метою її ліквідації та розпродажу активів, або з метою заміни менеджменту на більш ефективний. Мова, звичайно ж, йде про матеріальні активи.

Скажемо тепер кілька слів про мультиплікаторі Q. Цей показник відображає, наскільки ефективно управляються активи бізнесу. Якщо Q = 1, це означає, що ринкова вартість активів дорівнює їх вартості заміщення, тобто, в перекладі на мову прибутковості, реальна прибутковість активів дорівнює доходності, необхідної акціонерами при інвестуванні в такі активи. Відповідно, зворотна нерівність (Q < 1), означає, що компанія заробляє менше порівняно з необхідною акціонерами прибутковістю на інвестиції, і навпаки. Компанії з низьким значенням Q частіше є об'єктами поглинання, ніж з високим. Це може пояснюватися, по-перше, тим, що при поглинанні такі компанії переходять до рук більш ефективних менеджерів, а по-друге, вигідністю розпродажу активів такої компанії. До очевидних недоліків мультиплікатора Q можна віднести труднощі з розрахунком вартості заміщення.

Питання про доцільність використання різних модифікацій економічного прибутку в системі управління фінансами є|з'являється| дискусійним. Основним моментом розбіжностей стає рівень взаємозв'язку між економічним прибутком і ринковою оцінкою вартості підприємства. Підприємства, які впровадили|запроваджували| в систему внутрішньої звітності показники економічного прибутку (доданої вартості), у зв’язку з необхідністю надання інформації для зовнішніх користувачів вимушені|змушені| звертатися|обертатися| до традиційних методів оцінки ефективності за показниками ROI| і ROE|, оскільки саме на них продовжує орієнтуватися більшість фінансових аналітиків.

Окрім стратегічних потрібні також поточні критерії управління вартістю. Такими показниками можуть бути показники загальної віддачі на акціонерний капітал (TSR) і віддачі на весь капітал (TBR):

 

TSR = Div/MC0 + (МC1 - МС0)/МС0,

TBR = FCF/СV0 + (СV1 - СV0)/СV0,

 

де Div - дивіденди звітного періоду; МС - ринкова капіталізація на початку і у кінці року відповідно, FCF - створений за період вільний грошовий потік; СV0 і СV1 - розрахункова вартість підприємства на початок і кінець періоду.

 

4. Методи оцінки вартості компанії і їх вплив на формування стратегії

 

 

На етапі розробки і реалізації стратегії управління вартістю підприємства важливе значення має її оцінка. При вирішенні цієї складної проблеми необхідно враховувати такі аспекти.

1. Вибір критеріїв оцінки вартості підприємства залежить від цілі, яку ставить перед собою користувач такої інформації. Наприклад, оцінка вартості підприємства необхідна при проведенні угод з державним і муніципальним майном, угод з продажу або покупки активів, реорганізації підприємства, реструктуризації його активів, зміни організаційно-правової форми й форми власності підприємства. Крім того, стратегія може передбачати викуп підприємством акцій у своїх акціонерів або фінансові інвестиції в статутний капітал інших підприємств.

Оцінка вартості підприємства залежності від конкретного користувача має своє призначення:

для власника підприємства – отримання правової оцінки фінансово-господарської діяльності та, відповідно, об’єктивних даних стосовно зростання власного капіталу;

акціонерів підприємства – отримання об’єктивної оцінки доходів (прибутку), підприємства та їх розподілу;

працівників підприємства – отримання об’єктивної оцінки результативності їх роботи;

оціночної фірми – підтримка оціночної діяльності, отримання коштів у результаті наданих послуг, підвищення своєї репутації;

держави – дисциплінування суб’єктів господарювання в дотриманні вимог законодавства, що регулює фінансово-господарську діяльність підприємств, сплату податків, зборів та інших обов’язкових платежів.

2. Використання різних підходів і способів оцінки вартості підприємства. Вибір дохідного, витратного або порівняльного підходів в значній мірі залежить від того, на якому етапі реалізації стратегії управління вартістю виконується оцінка вартості підприємства. Використання різних підходів і методів приводить до різних результатів розрахунку. Тому для реальної оцінки вартості підприємства слід використовувати інтегральний показник, який дозволяє врахувати якість оцінки різними методами, рівень інфляції і ризик реалізації фінансової стратегії.

3. Методика розрахунку повинна бути доступною, оскільки для розробки фінансової стратегії необов'язково удаватися до послуг професійного оцінювача, всі розрахунки проводяться на рівні фінансового відділу.

4. Необхідність якісної інформаційної бази, використовуваної для розрахунку прогнозних показників стратегічної вартості. Недостовірність чи недостатність інформації може привести до помилкових результатів оцінки вартості підприємства. В даному випадку необхідно крім традиційного бухгалтерського балансу використовувати аналітичні (модифіковані) балансові моделі, сформовані на основі уточненої оцінки статей балансу підприємства.

5. Оптимізація процедури прогнозування стійкого розвитку підприємства на основі його стратегічної вартості, реалізація якої ґрунтується на сценарному підході.

Відповідно до Міжнародних стандартів оцінки вартість діючого підприємства – це вартість цілісного майнового комплексу, зумовлена результатами функціонуючого виробництва, яка визначається на основі складових частин підприємства, що відображають їх внесок у загальну вартість.

Оцінка підприємства може бути орієнтована як на фактичні, так і на прогнозні результати реалізації стратегії. Базуючись на динамічних (дисконтованих) показниках і критеріях, оцінка дозволяє розрахувати приріст вартості на кожному етапі реалізації стратегії.

Як об'єкти оцінки можуть виступати такі:

  • бізнес, тобто діюче підприємство в цілому;
  • окремі елементи активів і їхні групи;
  • сукупність груп активів, що входять до складу майна підприємства;
  • виняткові й невиняткові права інтелектуальної власності, а також інші майнові права;
  • права вимоги й фінансові зобов'язання підприємства;
  • роботи й послуги;
  • інформація й інші елементи інтелектуальних активів підприємства.

Головним завданням|задачею| оцінки є визначення об'єктивної сутності вартості підприємства, виявлення чинників,|факторів| створюючих вартість, і ціноутворюючих чинників|факторів|, що впливають на ринкову оцінку.

Предметом оцінки можуть бути різні види вартості (ринкова, інвестиційна, ліквідаційна), які визначаються передбачуваним напрямом використання результату оцінки.

Ринкова вартість представляє собою найбільш імовірну ціну, за якою об'єкт оцінки може бути відчужений на дату оцінки на відкритому ринку в умовах конкуренції, коли сторони угоди діють розумно, маючи в розпорядженні усю необхідну інформацію, а на величині ціни угоди не позначаються які-небудь надзвичайні обставини.

Інвестиційну вартість доцільно визначати для розробки інвестиційної стратегії у рамках стратегії управління вартістю підприємства. Цей вид вартості розраховується, виходячи із заздалегідь заданих інвестиційних цілей і прогнозованої прибутковості оцінюваного об'єкта з погляду конкретного інвестора.

Ліквідаційна вартість визначається у випадку, якщо об'єкт оцінки повинен бути відчужений у строк, менший строку експлуатації аналогічних об'єктів, в умовах, коли продавець вимушений скласти угоду по відчуженню майна. Для розрахунку цього виду вартості об'єкта оцінки визначається розрахункова величина, що відображає найбільш вірогідну ціну, за якою цей об'єкт оцінки може бути відчужений за термін експозиції об'єкта оцінки, менший типового терміну експозиції для ринкових умов.

З огляду на комплексну природу вартості підприємства, при її оцінюванні слід керуватися рядом принципів, основними з яких є достовірність, безперервність, гнучкість, інтегрованість, сегментність та інформативність.

В економічній літературі відомі три підходи до визначення вартості підприємства: витратний, дохідний і порівняльний, яким властиві відповідні методи оцінки.

В процесі оцінки вартості підприємства розрізняють дві складові: по-перше, відособлений майновий комплекс, по-друге, діяльність, що приносить певний дохід. У дохідному підході ринкова вартість визначається на основі аналізу прибуткової діяльності підприємства, а у витратному - на основі аналізу його майнового комплексу.

Дохідний підхід поєднує сукупність економіко-математичних методів оцінки вартості, заснованих на визначенні очікуваних доходів від використання об'єкта оцінки в прогнозному періоді. З використанням операції дисконтування ці доходи приводяться до поточної вартості. У цьому випадку вартість бізнесу, тобто вартість діючого підприємства, буде являти собою суму поточних вартостей, розрахованих в інтервалі прогнозного періоду. Основною сферою застосування методів дохідного підходу є оцінка вартості підприємств, що приносять дохід. На практиці цей підхід традиційно використовується для визначення вартості власного капіталу діючого підприємства, пакетів його акцій або інвестованого капіталу.

До методів дохідного підходу відносяться метод дисконтування грошових потоків і метод капіталізації прибутку. При практичному використанні цих методів кінцева величина вартості підприємства містить у собі дві складові: суму прогнозних дисконтованих величин поточних доходів і дисконтовану величину постпрогнозної вартості. Оскільки метод капіталізації доходу передбачає постійний потік прибутків, то він більшою мірою підходить для оцінки нерухомості, яка приносить дохід. Грошовий потік підприємства більш мінливий і схильний до впливу великого числа чинників, тому для інвестиційної оцінки вартості підприємств доцільно використовувати метод дисконтованого грошового потоку.

Витратний підхід передбачає визначення вартості окремих активів підприємства або їхніх груп. Цей підхід охоплює сукупність методів, заснованих на визначенні витрат, необхідних або для відновлення, або заміщення об'єкта оцінки. Методи витратного підходу також можуть використовуватися й для оцінки ринкової вартості власного капіталу підприємства, виходячи з уявлення про гіпотетичний продаж його активів. У цьому випадку ринкова вартість власного капіталу підприємства визначається співвідношенням між ринковою вартістю суми всіх активів і поточною вартістю всіх зобов'язань підприємства.

Таким чином, при витратному підході до оцінки процес розробки й реалізації конкурентної стратегії підприємства розглядається з погляду формування вартості при створенні активів і їхньому нагромадженні в складі майна підприємства. Методами витратного підходу є метод накопичених чистих активів і метод ліквідаційної вартості. Найбільше значення результати, отримані в рамках застосування методів витратного підходу, мають для оцінки холдингових структур, а також підприємств, що здійснили великі фінансові вкладення, тобто володіючих значними активами й капіталом.

Оцінка вартості підприємства методами порівняльного підходу ґрунтується на принципі визначення ефективності альтернативних інвестицій та передбачає використання даних щодо реально сформованих ринком цін, які інтегрально враховують всі фактори, що впливають на величину вартості власного капіталу оцінюваного підприємства. Найбільш значимими із цих факторів є інноваційні, виробничі й фінансові можливості (інноваційний, виробничий і фінансовий потенціал) підприємства, перспективи його розвитку.

При застосуванні порівняльного підходу економіко-математичні моделі оцінки вартості допускають використання різних фактичних даних:

1) даних фондового ринку про котирування оцінюваного підприємства, а також підприємств-аналогів;

2) фактичної інформації про угоди поза фондовим ринком з пакетами акцій як оцінюваного підприємства, так і порівнянних з ним підприємств;

3) інформації про злиття й поглинання підприємств.

Методи порівняльного підходу об’єднують метод прямої капіталізації, метод ринку капіталу, метод угод, метод галузевих коефіцієнтів (співвідношень), метод статистичного моделювання вартості. Всі вони базуються на принципі визначення ефективності альтернативних інвестицій. Тому основною умовою застосування методів порівняльного підходу є наявність достовірної інформації про угоди на ринку капіталу з акціями оцінюваного підприємства або з акціями аналогічних підприємств.

Порівняльний аналіз переваг і недоліків підходів до оцінки вартості підприємств  показав наступне:

•        за критерієм сфери застосування найбільш відповідають цілям розробки фінансової стратегії витратний і порівняльний підходи;

•        простотою розрахунку відрізняються майновий і дохідний підходи;

•        враховують специфіку галузі витратний і порівняльний підходи;

•        менш трудомісткий і враховує ринкові чинники порівняльний підхід|фактори|.

Аналіз переваг і недоліків застосування вищенаведених підходів дозволяє виділити пріоритетні сфери застосування, розділивши їх за ознаками зіставлення: мета інвестора; тип підприємства; стан ринку.

Використання різних підходів і методів оцінки призведе до того, що розраховані значення вартості за кожним методом будуть розрізнятися. Причинами такого розходження є, по-перше, ринкові фактори, дія яких спричиняє динаміку вартості, а по-друге, різний обсяг вихідних даних і часто недостатня вірогідність інформації, використовуваної при проведенні оцінки. Тому необхідне узгодження результатів оцінки, отриманих з використанням різних методів і економіко-математичних моделей розрахунку. На практиці це досягається за допомогою математичного зважування або логічного узгодження.

Для визначення загального відхилення від оцінок вартості за різними підходами запропоновано критерій якості, який дозволяє реально оцінити стратегічну вартість підприємства шляхом процедури узгодження оцінок різними методами  і встановити напрями її формування на перспективу.

Результати оцінки вартості підприємства є підставою для виначення перспектив стійкого розвитку підприємства та розробки стратегії управління вартістю.

 

 

  1. Бланк И.А. Управление денежными потоками. - К.:Ника-Центр, Эльга, 2002– 734 С.
  2. Ван Хорн Дж. К., Вахович Дж. М. Основы финансового менеджмента. – 12-е изд.: Пер. с англ. – М.: Вильямс, 2008. – 1232 С.
  3. Галасюк В. В. Принципиально новый подход к оптимальному управлению активами компании на базе концепции CCF / В. В. Галасюк, A. Т. Вишневская, А. В. Галасюк // Фондовый рынок. - 2003. - № 1. - С. 22-29.
  4. Головач Н. Методичні засади оцінки вартості бізнесу /Н. Головач //Наукові записки НаУКМА. – 2005. – Магістеріум. – Вип. 18. – С. 103-110.
  5. Дамодаран А. Инвестиционная оценка. Инструменты и техника оценки любых активов / Пер. с англ. — М.: Альпина Бизнес Букс, 2004. – 1342 с.
  6. Єрофєєва Т.А. Підходи до оцінки вартості бізнесу: проблеми їх використання / Т.А. Єрофєєва // Наукові записки НАУКМА. – 2007. – Том 68: Економічні науки. – С. 25–30.
  7. Колос І. Обгрунтування ключових чинників вартості підприємства // Економіка та держава. -2006. -№11. –с.30-32
  8. Корольова І. Щодо управління вартістю підприємства на основі збалансованої системи показників // Економіст. -2010. -№9. –с.49-51
  9. Костирко Л.А. Фінансовий механізм сталого розвитку підприємств: стратегічні орієнтири, системи забезпечення, адаптація: Монографія / Л.А. Костирко. – Луганськ: Вид-во «Ноулідж», 2012. –  474 с.
  10. Костирко Р.О. Комплексна оцінка вартості підприємства: монографія / Р.О. Костирко, Н.В. Тертична, В.О. Шевчук; за заг. ред. д.е.н., академіка НАН України М.Г. Чумаченко. – [2-ге вид., перероб. і доп.]. – Х.: Фактор, 2008. – 288 с.
  11. Костирко Л.А., Костирко Р.О., Темнікова Н.В. Стратегічний фінансовий менеджмент: навчальний посібник/ Луганськ: Вид-во «Ноулідж», 2014. –  432 с.
  12. Костирко Л.А. Чернобубова Є.В. Фінансовий механізм забезпечення прибутковості підприємств: проблеми, інструменти, перспективи/ Луганськ: Вид-во «Ноулідж», 2013. –  180 с.
  13. Мамонтова Н.А. Управління вартістю компанії: теоретико-методологічні аспекти // Актуальні проблеми економіки. -  2010. - №8.  – С. 135- 139
  14. Маркус Я.І. Посібник з оцінки бізнесу в Україні. Навч. посіб. для вищ. навч. закл. – К.: Міленіум, 2002. – 320с
  15. Мейер, Маршал В. Оценка эффективности бизнеса: пер. с англ. А.О. Корсунский. М.: ООО Вершина, 2004. 272 с.
  16. Мендрул О.Г. Управління вартістю підприємства: Монографія. / О.Г. Мендрул // КНЕУ, 2002. – 272 с.
  17. Руководство по оценке стоимости бизнеса / Фишмен Джей, Пратт Шэннон, Гриффит Клиффорд, Уилсон Кейт; Пер. с англ. Л.И. Лопатников. - М.: ЗАО КВИНТО-КОНСАЛТИНГ, 2000. 388 с.
  18. Серединська, І. Система показників управління вартістю підприємства / І. Серединська // Економінчий аналіз. – 2010. – Вип. 5. – С. 167-169.
  19. Скотт М. Факторы стоимости: Руководство для менеджеров по выявлению рычагов создания стоимости / М. Скотт; пер с англ. – М.: ЗАО «Олимп – Бизнес», 2005. – 432 с.